纪念长征胜利90周年：习近平发表讲话

覆盖 10 月 24 日之后至 10 月 28 日。选题：央行为什么在金价暴跌、美联储加息的时候仍在买黄金——储备资产的“去美元化”到底走到了哪一步。（与此前的委内瑞拉、稀土、加美贸易战、对华芯片管制、AI 与电网均不同题。）资料说明：能取到正文的是 Al Jazeera 的 3 篇和世界黄金协会（WGC）的 2 份材料；CNBC、CBC、CNN 的相关报道正文被拒，我只看到标题，不引用其细节。最新金价我没有取到 10 月数据，文中最近一个价格是 9 月 28 日。

一、背景故事

价格先飞后坠。Al Jazeera 2 月 3 日的报道称，从特朗普就任到 2026 年 1 月底，金价近乎翻倍、白银涨近四倍；1 月 29 日黄金触及约 5,595 美元/盎司的纪录，白银近 122 美元。次日（周五）黄金跌约 10%、白银跌约 28%。报道列出的诱因包括：特朗普宣布提名凯文·沃什出任美联储主席（市场原本担心提名人更偏鸽）、他对伊朗达成协议的期待，以及获利了结。受访的 Bank Julius Baer 亚洲研究主管 Mark Matthews 的说法是：贵金属价格暴跌，“simply because they had already gone parabolic in the previous week”。

利率转向。9 月 16 日，美联储把基准利率上调 25 个基点至 3.75%–4%，是三年多来首次加息，12 名 FOMC 委员一致通过。Al Jazeera 称，通胀上月升至 3.4%，原因包括关税、对伊朗战争和 AI 支出；沃什在发布会上说：“The plain fact is that inflation is too high and has been for too long.” 美联储暗示年内可能再加一次。特朗普则在 Truth Social 上称利率应“1% 或更低”。

金价随之下探。9 月 28 日现货黄金单日跌 3.3%，报 4,146.51 美元，为 8 月 5 日以来最低；原因是特朗普拒绝伊朗关于解决冲突、重开霍尔木兹海峡的提议后油价上涨约 3%，美元接近两个月高位，美债收益率走高。按我的计算，这一价位比 1 月的纪录低约 26%。分析师 Sherif Othman 的解释很典型：“Gold does not yield interest, so when Treasury yields go up, investors turn away from gold.”

但央行没停手。WGC 数据显示，8 月全球央行净购金 39 吨，1–8 月累计 170 吨。中国人民银行 8 月增持 20 吨，是连续第 22 个月增持，年内累计 80 吨；Al Jazeera 10 月 16 日援引 WGC 称，9 月再增约 23 吨，为连续第 23 个月，是 2023 年 10 月以来单月最大，官方持有约 2,410 吨。波兰 8 月买 8 吨、年内 98 吨，持有 648 吨，目标 700 吨；乌兹别克斯坦年内近 50 吨，哈萨克斯坦近 36 吨。卖方也有：俄罗斯年内净卖 56 吨，土耳其年内净卖 82 吨（主要在第一季度）。

二、底层逻辑

1. 买黄金不是在押价格，而是在做“风险管理”。Commerzbank 商品研究主管 Thu Lan Nguyen 对中国购金的概括是“primarily risk management”。关键背景：2022 年俄乌冲突后，西方冻结了约 3,000 亿美元的俄罗斯央行海外资产。黄金存放在本国，不是对任何他国的债权，也就不会被冻结。所以价格下跌不会改变买入逻辑——央行买的是“不可被切断的资产”，而不是回报率。

2. 储备管理者的预期是一致的。WGC 与 YouGov 在 2 月 5 日至 5 月 19 日对 76 家央行的调查（样本为历年最多）显示：89% 预计未来 12 个月全球央行黄金持有会继续上升；创纪录的 45% 打算增持自己的黄金；74% 预计五年后美元在全球储备中的份额会下降；90% 把“危机中的表现”列为持有理由（同样是纪录）。同一份调查里，认为“历史传统”是持有理由的比例从 62% 降到 46%——说明黄金正从惯性持有变成主动配置。

3. 美国财政是长期背景。Al Jazeera 称美国债务今年首次达到 40 万亿美元，国会预算办公室 2 月预测公众持有的联邦债务占 GDP 比重将从 2026 年的 101% 升至 2036 年的 120%，而中国持有其中相当一部分。持有者对“债权人风险 + 制裁风险”的担忧叠加，是长期推力。

4. 结构性矛盾：短期被利率压制，长期被信用支撑。黄金不付息，所以加息周期里它承压；但驱动央行买入的是信用与制裁风险，这两件事不随美联储每次议息变化。两种力量时间尺度不同，导致“价格跌、需求不减”的错位。另外，中国国内的零售需求也在推——Al Jazeera 引 China Gold Association 数据，今年上半年金条金币购买同比增 28.4%，WGC 的解读是股市疲弱、房地产低迷使住房不再是好投资。

5. 被忽视的前提。“去美元化”的叙事常被说得太满。Nguyen 的原话是：“I would be cautious about describing this as a major shift away from the dollar... The dollar remains by far the dominant global reserve currency.” 她认为这是“slow diversification”。数据也支持这一点：中国官方储备中黄金占比，按 Al Jazeera 引用的口径为 8.5%（2024 年底 5.5%），按 WGC 8 月数据口径为约 9%——口径不同，量级一致；中国黄金约 2,300 吨（2025 年底），不到美国约 8,133 吨的三分之一。另外买家并不同质：俄罗斯、土耳其今年在卖，印度实物储备在 6 月维持约 880.5 吨不变（2025 年仅增约 4 吨，2024 年为 73 吨）。

历史类比。本次检索没有取到可引用的历史类比材料，我不在此编造具体年份与数字；只能指出结构上的相似点：每当主要储备货币发行国的政策不确定性上升，储备持有者倾向于分散，但这一过程通常是渐进的。这是我的推断，不是检索来源的结论。

三、结论与判断

最可能的方向（我的判断）：央行购金会继续，但节奏取决于价格和利率。理由：WGC 调查显示意愿强，8 月数据显示“在价格下跌中仍在买”；但同时有俄罗斯、土耳其净卖出，说明并非所有国家都在单向增持，财政需要和汇率压力会让一部分国家被迫卖。更可能出现的是“买家集中在中国、波兰及中亚国家，卖家是资金紧张的国家”的分化，而不是全球一致的抢购。

值得盯的信号：

• 美联储下一步：本周议息（CNN 标题称市场预期按兵不动）以及沃什对进一步加息的表态——这决定金价的短期压力。
• 中国能否连续第 24 个月增持，以及单月增量是否维持在 20 吨上下。
• 波兰是否逼近 700 吨目标并调整计划。
• 俄罗斯、土耳其的卖出是否持续。
• 霍尔木兹海峡局势：油价影响通胀与利率预期，间接决定黄金的走势。

对普通读者意味着：金价短期更像利率与美元的函数，而不是央行买盘的函数；央行买盘提供的是“下方支撑”的叙事，但 9 月的下跌说明这个支撑并不能阻止价格回落。不要把“央行在买”直接等同于“价格会涨”。这不是投资建议。

四、发散

• 黄金存在哪里？WGC 调查显示，最受欢迎的存放地是英格兰银行（57%），其次是国内（49%）；9% 的央行去年增加了国内存放（前一年 5%），10% 分散了海外存放地（前一年 2%）。荷兰央行 9 月 2 日宣布把 86 吨黄金从纽约和渥太华迁往伦敦。关键问题：“黄金回家”会不会成为新趋势？
• 黄金超过美债成为最大储备资产？WGC 新闻稿引 FT 报道称，黄金近期已超过美国国债，成为首要储备资产（我无法独立核实这一说法）。关键问题：口径是市值还是持有量，价格下跌后是否还成立？
• 沃什的美联储与政治：特朗普要求降息，而美联储在中期选举前 50 天内加息。关键问题：央行独立性受到的压力，会不会反过来推高黄金的“信用风险溢价”？
• 中国居民的黄金需求：股市和房地产疲弱时，家庭资产往哪里去？关键问题：居民购金与央行购金的叠加，对国内金价和进口的影响有多大。

参考资料

• Al Jazeera：Why is China buying up gold?（10 月 16 日）
• Al Jazeera：Gold and silver prices soared, then plummeted（2 月 3 日）
• Al Jazeera：Gold falls amid rising oil prices and higher US dollar（9 月 28 日）
• Al Jazeera：What to know about US Federal Reserve’s first interest rate hike in 3 years（9 月 16 日）
• World Gold Council：Central Bank Gold Statistics（10 月 6 日）
• World Gold Council：Central banks set to step up gold buying over the next year（6 月 16 日）